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化工行业研究报告
http://www.ampcn.com 2004-10-26 15:55:44 浏览：

          华泰证券研究所王佩艳
　　2004年上半年化工行业呈现整体利润大幅增长，行业苦乐不均的格局。受石油价格上涨的影响，上游大宗原材料行业产品价格上涨，开工率提高，业绩大幅提升，而中下游行业受上游价格上涨以及宏观调控的影响较为明显，二季度业绩明显低于一季度。鉴于化工行业较长的产业链和众多的子行业，我们主要分析化肥和纯碱两个子行业。
　　化肥行业：盈利维持高位，增幅出现拐点
　　1－7月份行业概况
名称    2004年7月份产量（万吨）    同比增长         本月    累计    本月    累计
合成氨    346.9    2368.2    9.7    8.0
化肥总计（折纯N100％）    361.4    2576.3    13.4    12.3
氮肥（折纯N100％）    275.5    1938.0    12.7    10.7
尿素（折纯N100％）    167.4    1121.1    12.2    9.3
磷肥（折纯P2O5100％）    71.3    55.8    18.3    16.0
钾肥（折纯P2O5100％）    14.3    78.2    5.8    33.0
磷酸铵肥    54.6    334.1    43.4    37.8
　　成本需求共同推动，盈利水平大幅提升
　　成本推动是价格上涨的重要因素。目前影响国内氮肥（尿素）成本的主要原料是煤炭。煤炭价格变化直接影响了国内氮肥（尿素）价格变化。2004年上半年，煤炭价格在去年大幅上涨的基础上继续上扬，截至2004年9月4日，阳泉的无烟煤的价格已经上涨至660元以上，同比增幅达20％以上。由于国内60％以上的氮肥生产采取的是煤炭路线的生产工艺，煤炭价格的上涨大大提高了尿素的生产成本，推动尿素价格大幅度上涨。国际市场都是以天然气作为尿素的生产原料，2003年以来，国际市场天然气价格节节上升，导致国际尿素生产成本几乎翻番，尤其是下半年以来，石油价格创了21年以来的新高，国际尿素供应商的成本上升迅速，推动国际尿素价格的快速上涨。2004年8月中旬，波罗的海离岸价格一度冲高至250美元附近，创出近几年的新高。
　国际天然气与尿素价格走势
原料品种    结构比重    在氮肥（尿素）生产成本中的比重
煤    62%    30%-40%
天然气    26%    80%
油    12%    30%-70%
　　需求推动价格逐步上涨。需求的扩张主要源于农产品价格的上涨，种植面积增加。受2003年农产品价格上涨的影响，2004年全球的种植面积温和增加。美国玉米的种植面积甚至增加了2％以上。中国不仅受农产品价格上涨的影响，同时受国家扶农政策的刺激，2004年的耕种面积止住了下滑的局面，种植面积和农民收入都有明显的增加。上述两方面同时增加了化肥的国际需求和国内需求。
　　国内限价，出口加剧国内供应缺口。为了扶持农业发展，国家于2004年上半年出台了化肥限价的措施，即出厂的平均中准价不得高于1400元/吨。由于国际尿素市场火爆，出口激增。今年1-6月份累计进口尿素1.7万吨，比去年同期减少87%：进口价格147.1美元／吨，比去年同期上涨28.7%。累计出口尿素143.4万吨，比去年同期增加196.1%；出口价格170.3美元／吨，比去年同期上涨14.1%。以大连港为例，今年1－7月份，出口同比增加320％。出口增加加剧了国内市场的缺口，尿素市场供应紧张进一步推动了尿素价格的上涨。
　　价格维持高位，盈利增长减缓
　　价格管制有望放松，尿素价格维持高位。由于煤炭价格的上涨幅度较大，运输和电力紧张导致煤炭生产企业成本高企，大部分以煤炭为原料的氮肥生产企业毛利率下降。价格的限制制约了氮肥企业的供应水平，价格管制有望放松。目前四川、湖南、广东以及河南等省市已经陆续取消价格上限。价格出现了较大幅度的上涨，广东和东北地区的尿素价格一度上摸2000元。随着8月20日后化肥淡季的到来，化肥价格将适度下调。至9月初，尿素价格出现了小幅回调，预计尿素价格将维持在相对高位。
　　上市公司盈利将创新高，盈利增长可能减缓
　　上市公司盈利将创新高。自2001年化肥行业走出低估以来，化肥行业也走出了一个上升周期，上市公司的盈利水平持续上升。2004年下半年石油和煤炭价格都将维持高位，农产品价格涨势不减，淡季的化肥价格仍维持高位，预计2004年上市公司全年的业绩将创历史新高。
　　盈利增长可能减缓。经过2004年的价格脉冲，石油价格的平缓回落将持续。2004年下半年至2005年将是石油价格下降的过程，预计国际天然气价格将同步回落，国际氮肥生产企业成本下降，开工率提高，氮肥的国际供应将随之提高，国际市场的氮肥价格将逐步回落，高位企稳。另一方面，国内产能的供应可能会有5％左右的增幅。一是安排海南富岛化工有限公司大化肥二期项目增产60万吨；二是安排中国石化所属的6套以重油为原料的化肥装置开车，增产80万吨；三是安排中国石化和中国石油以外、地处中西部地区、以天然气为原料的10套装置增产60万吨，共增产尿素200万吨。另一方面需求增加对价格上涨有支撑作用。2004年受气候影响，预计美国农产品歉收的可能性较大。国际农产品价格将进一步上涨。同时国内农产品价格上涨已经启动，预计2005年国内外的种植面积都有可能继续增长，化肥的需求进一步增加。再考虑煤炭紧张的局面短期不会缓解，氮肥生产的成本估计不会下降。综合上述两方面的因素，我们判断2005年化肥价格进一步上涨的幅度将小于2004年，价格有可能高位企稳，因此氮肥行业盈利总水平有可能继续提高，但增幅可能减缓。
　　产能增长成为上市公司盈利增长的主要动力
　　上述分析表明，鉴于成本和供求关系的变化， 2004年公司业绩将创历史新高，而2005年化肥尤其是氮肥价格将略有下降，高位企稳，行业的利润增长速度将有趋缓的迹象。就上市公司而言，利润增长的主要动力将来自产能的增长。
公司简称    目前产能（万吨）    扩张后产能（万吨）    投产时间    产能增幅％
柳化股份    18（合成氨）    48（合成氨）    2005年上半年    166％
华鲁恒升    18（合成氨）    48（合成氨）    2004年底    166％
四川美丰    60（尿素）    90（尿素）    2005年上半年    50％
六国化工    40（磷肥）    100（磷肥）    2005年底    150％
云天化    7（玻璃纤维）    11.8（玻璃纤维）    2004年底    68％
　　重点关注：华鲁恒升、四川美丰、云天化、柳化股份
　　纯碱行业：原材料价格上涨，盈利情况堪忧
1－7月份运行数据
项目    2004年1－7月    2003年1－7月    同比增加％
产量    714.09    620.41    15.10
进口    13.01    17.87    -27.20
出口    89.13    64.55    38.08
表观消费量    637.97    573.73    11.20
　　原材料价格大幅上涨，利润下降
　　2004年1－7月份，纯碱生产的主要原材料价格大幅度上涨。由于6月份连降大雨，原盐产量大幅减少，原盐的价格从140元上涨至270－300元。受煤、电、油以及运输大幅涨价的影响，纯碱行业的各方面的成本也大大上涨。1－7月份，纯碱产量增长了15.10％，但成本上涨了20％以上，虽然销售收入增长了20％以上，行业的利润却同比减少了4000多万。
　　下游需求依然高涨，价格相对稳定
　　2004年1－7月份，纯碱行业的下游产能增长较快，纯碱的需求保持的旺盛的势头。合成洗涤剂累计产量242.8万吨，在03年大幅增长的基础上再次增长了9.3％，平板玻璃产量打16863.2万重量箱，同比增长21.4％，日用玻璃制品产量打444.6万吨，同比增长20.5％，氧化铝产量403.2万吨，同比增长15.9％。受下游需求增加和上游原材料价格上涨的影响，纯碱的价格相对稳定。
　　下半年经营形势展望
　　下半年纯碱行业经营形势仍然相对的严峻，首先由于行业内的企业对行业的发展前景比较看好，因此产能的扩张较多。上半年扩张幅度的较大的公司是山东海化，产能从120万吨扩张至180万吨。产能增长超过30％的还有桐柏县海晶碱业，吉碱公司、郑州水晶股份公司以及三友化工。总体上产能扩张120万吨附近。预计全年产量将达1200万吨。同时由于国内价格较高，产品出口量可能减少，而进口量将进一步增加，预计全年达140－150万吨，供给水平提高。下半年的需求状况保持相对稳定，除了氧化铝的需求受宏观调控有较大的不确定性外，合成洗涤剂以及玻璃生产变化不大。预计产品价格稳中有降。
　　下半年，原盐受歉收的影响价格下降的可能性较小，因此纯碱行业的利润将在上半年下滑的基础上继续下滑。
　　重点关注公司：山东海化

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