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国内化肥市场每日走势评述
国内尿素市场动态简报
化肥行业2005年下半年投资策略报告
http://www.ampcn.com 2005-7-4 14:11:23 信息来源:招商证券 浏览:

自去年推荐以来,行业指数远远跑赢大盘,随着政府限价政策不断严厉,化肥价格已经见顶,下调行业评级至中性,建议注重个股选择。

    尿素价格因政策限价提前见顶。国际尿素价格再创新高,比我国限价水平高40%左右,因此政府再次加大限价力度,出口加征 30%的季节性关税,维持 1650 元/吨限价不变,表明国内尿素价格不会继续上涨;

    海运费大幅回落预示钾肥价格可能见顶。作为国内钾肥价格的重要组成部分——海运费大幅回落,虽然目前国内钾肥价格仍坚挺,后市跟随回落的可能性较大,不过国内钾肥市场秩序好于其他化肥产品,70%左右的钾肥销售被中化垄断;

    尿素增值税全免利好影响有限。从 7 月 1 日起,尿素增值税全部免交,相当于每吨尿素增加税前利润 20~40 元,毛利率增加 10%左右,与限价相比,该政策的影响幅度较小;

    下调行业评级至中性。化肥价格在政策限价的影响下提前见顶,随着下半年至明年产能的不断扩充以及运输环境的好转,化肥价格有下降的压力,同时预计今年下半年与去年同期相比价格涨幅不大,各公司业绩增速明显趋缓,因此下调行业评级到中性。
                                                                  
    中期业绩增长仍然出色。去年 2 季度尿素价格开始限价,钾肥价格也还没有大幅上涨,因此今年上半年业绩同比增幅多数仍超过 50%,估计半年报公布期间股价表现会强于大盘。

    再融资需求促进股权分置改革。不少化肥类公司均有再融资计划,如云天化、柳化股份、华鲁恒升等,股权分置改革可能较快。

    盈利预测与投资评级调整。调低华鲁恒升盈利预测和投资评级至中性,调高云天化盈利预测,维持强烈推荐评级,因磷铵补贴将于 2006 年取消,下调六国化工盈利预测及投资评级至中性,其他公司均保持不变。


 

    一、限价导致行业见顶

    产品限价与优惠政策共存

    尿素和磷酸二铵的限价政策依旧,尿素出厂价最高限价为 1650 元/吨,磷酸二铵的限价也维持在 2400 元/吨左右。由于 2 季度国际尿素价格大幅上涨并创新高,为阻止尿素出口,我国从 6 月 1 日~10 月 31 日对尿素出口加征 30%特别关税,此后减为 15%。此外,四川省在尿素批发零售环节严控批零差不超过 7%。今年以来的种种限价政策表明了我国政府对将尿素价格限制在 1650 元/吨以内的决心,这种决心也导致了行业提前见顶。

    在限价的同时,为了安抚生产企业,优惠政策也将继续,其中磷酸二铵每吨补贴 100元;自 7 月 1 日起将尿素增值税先征后返 50%改为全免,该政策可增加 30~40 元/吨的利润;优惠气价、电价和运价继续执行;此外,3 月 15 日发改委宣布对化肥生产所用的无烟块煤实行最高限价措施。我们认为这些优惠措施不会轻易取消。

    对于钾肥,我国对外依存度高达 70%,主要根据国际市场价格定价,因此目前还没有限价及优惠政策,但也不能排除这种可能。

    中期业绩依然优秀

    虽然限价政策如此严厉,但尿素价格同比增幅仍然超过 15%,特别是去年 2 季度尿素行业刚刚开始 1540 元/吨的限价政策,是去年尿素价格最低的一个季度,因此所有尿素企业在 1 季度同比增长 50%以上的基础上,中期业绩仍将有 50%以上的增长。

    磷酸二铵上半年均价同比涨幅超过 20%,主要原因是原材料(磷矿石、合成氨等)价格以及国际海运价格大幅上升,目前最高限价已经上升到 2400 元/吨左右,因此六国化工也有望预增。

    我们作为缺钾大国,70%左右的钾肥都需要进口,这种情况也决定了其价格只能市场化、国际化,政府在这方面的调控能力比较有限。今年上半年,氯化钾(钾肥的主要品种)市场价上涨 12%左右,出厂价为 1700 元/吨左右,低于 1900 元/吨左右的进口价格。同时,盐湖钾肥产量也有大幅增长,中期业绩将大幅预增。

    二、下半年业绩增长明显放缓

    今年下半年化肥行业业绩增长将明显放缓,产品价格面临价格下降压力。去年下半年化肥价格已经上涨到相当的高位,尿素行业也已开始突破限价并实施 1650 元/吨的新限价,今年上半年的均价与去年下半年水平基本相当,若产品价格不能继续上升,则除了新增销量带来的增长外,基本没有其他增长点。那么价格能否持续上升呢?

    对于氮肥(主要是尿素)而言,严格的政策限价已经决定了尿素价格已经见顶,同时出口渠道也被政策限制住了,这样国内市场已经成为一个相对封闭、政策主导的独立市场,不会再有任何因素能够推动价格上涨,若国内市场供过于求或能源和原料价格下降,则有可能导致尿素价格低于限价。从目前来看,因能源价格较高以及国内运输依然紧张,国内价格持续坚挺,低于国际水平 30%~40%,仍然比较安全。但我们担心随着今明年国内供应量的逐步增加和运输环境的转好,国内价格在下半年或明年出现回落。总之,目前尿素价格难以继续上涨,政策的不可预测性太强,行业风险逐步增加,因此我们调低行业评级至中性。

    对于磷肥和钾肥而言,国际海运费下降的影响不可忽视,虽然目前两者还没有随之回落,但至少可以说价格已经基本见顶,今后是否回落还需观察。此外,磷肥行业的大量扩产将导致明年供需关系发生变化,国内磷肥将很快替代进口并实现出口,行业竞争环境恶化。钾肥因其资源特征以及国内销售市场基本被中化垄断,其价格可能跌幅相对较慢。我们维持盐湖钾肥谨慎推荐评级,下调六国化工投资评级至中性。

    综上所述,多数化肥产品价格已经见顶,下半年有一定下降压力,而且面临较大的政策风险,预计今年下半年业绩同比和环比增幅将明显回落。

    三、再融资与股权分置改革

    前期报告中我们一直提示投资者再融资是化肥股风险之一,但现在再融资企业必先完成股权分置改革,有再融资需求的股票一下子成为热门股,也成为化肥股近期上涨的主要原因,其中鲁西化工已经成为第二批试点公司。根据我们的了解云天化、华鲁恒升、柳化股份、四川美丰、泸天化、盐湖钾肥等均有再融资计划,其中前三个公司的需求最为迫切,预计其股权分置改革也将较快展开,由于大股东持股比例较高、机构持股量也较大,预计对价方案会较为优越,这将为大家带来短期投资机会。

    四、盈利预测与投资评级

    正如上文分析,我们认为化肥价格基本见顶,上市公司的高增长期已过,从下半年起将进入平稳发展阶段,不稳定的政策环境使行业面临不确定,因此下调行业评级至中性,建议重点关注有特色的行业龙头公司,如云天化、柳化股份、华鲁恒升、盐湖钾肥等。

    下调华鲁恒升盈利预测

    近期 DMF 因国内扩产较大而价格下跌 1000 元/吨左右,而成本并未下降,这将使该产品毛利率下降 10 个百分点左右,影响公司 2 季度盈利低于 1 季度,而全年业绩也将因此而低于预测,下调 2005 年盈利预测 18%至 0.72 元,同时因公司非经常收益较多,如 6000 万元国债贴息、国产设备抵税等,这些项目不会长期持续,因此将公司投资评级下调至中性。

    云天化业绩预测,调高业绩

    云天化中期业绩预增 50%以上,预计每股收益达到 0.65 元左右,高于全年盈利预测 1.1 元的一半,主要原因是玻纤和天盟农资业务好于预期,考虑到下半年尿素增值税减免政策,我们调高其盈利预测至 1.25 元,投资评级继续维持强烈推荐评级。

    六国化工补贴取消,评级下调

    我们预测前期报告中预测公司 2006 年业绩将大幅增长,是建立在 2006 年磷铵生产补贴存在的基础上,现在来看此预期难以实现,公司税前利润将较预测下降 6700 万元,盈利预测下调 31%至 0.53 元,投资评级下调至中性。此外,前次报告中提到六国化工的主要风险是 4 月 30 日到期的一笔 8250 万元华安证券委托理财,该资金果然未能按时收回,不过公司公告称今年内将能够分期分批收回,而且近期央行有可能向华安证券贷款,预计全部收回的可能性较大,截至今日六国化工已经收回 3000 万元。

    各公司盈利预测及投资评级见本报告首页表格。

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